万科，好孩子也有坏心思

文/十一弟

在财务上，万科一直被认为是“好孩子”。

今年上半年，万科的有息负债为2800亿元，净负债率不到36%，融资成本只有4%。

用郁亮的话说，万科在规模和债务上保持住了克制。

但是，好孩子也有坏心思。

几个堆砌在一起的简单数字，无法映射出万科在财务上的真实面目。

其中，还包裹着一些万科掩人耳目的违规操作。

01

2018年5月18日，唐山市高新区挂牌了两宗地块公开出让。

二十天后，6月8日，唐山万富合益房地产开发有限公司顺利拿下，总土地款接近6个亿。

根据土地出让协议，万富合益必须在2018年7月15日之前一次性支付土地款。

万富合益是唐山万科房地产开发有限公司持股51%的子公司，由唐山万科控制、经营。

万富合益另外49%的股权，由唐山今牛房地产开发有限公司持有。今牛公司是唐山当地一家开发商。

在拿地之前，唐山万科找到了今牛公司，计划着共同开发即将出让的唐山高新区地块。

2018年5月21日，唐山万科与今牛公司设立了万富合益；6月4日，唐山万科与今牛公司正式签订了合作协议。

双方在协议里约定，唐山高新区地块项目开发前期所需资金，将由唐山万科、今牛公司向万富合益提供股东借款。

今牛公司是唐山当地一家籍籍无名的开发商，2018年初成立不久。它要向万富合益提供几个亿的股东借款，钱从哪里来？

傍上了万科，钱的事就不用操心了。拿地之前，唐山万科拉来了今牛公司的同时，还找到了钱。

根据合作协议，唐山万科指定红色崛起资产管理有限公司为借款资金提供方。

于是，今牛公司与唐山万科签订合作协议的当天，还与红色崛起公司签署了一份11亿元本金的借款合同。

拿地开发唐山项目之前，红色崛起公司原本就是万科的全资子公司。

但为了撇清和切割关联关系，万科为红色崛起公司引入了两名外部股东，将自己在红色崛起公司的持股比例稀释到只剩下1%。

红色崛起公司出借给今牛公司的11亿元，也不是自有资金，而是来自一家信托机构的借款，利息为11%。

在加收了0.27%的利息发票税点成本后，红色崛起公司将这11亿元的信托借款转手借给了今牛公司，利息为11.27%。

2018年6月5日、7月3日，这家信托机构将11亿元借款发放给了红色崛起公司。在收到信托借款的当天，红色崛起公司向今牛公司进行了转账。

今牛公司是如何分配和安排这11亿元信托借款的呢？

在合作协议之外，唐山万科与今牛公司还签订了一份补充协议，约定今牛公司收到11亿元借款后，向唐山万科出借5.2亿元，其中2亿元不计利息，剩余部分按照8%计息。

这意味着唐山万科和今牛公司向万富合益提供的股东借款，最终的资金来源都是信托机构的借款。

今牛公司承担了11亿元借款高达11.27%的利息成本。尽管唐山万科占用了其中的5.2亿元借款，但它仅需要为3.2亿元本金支付8%的利息。

至此，在信托机构发放的11亿元借款与唐山高新区地块项目之间，红色崛起公司、今牛公司充当了资金的中间通道。

02

万科也确实只是将今牛公司视作充当资金通道的傀儡股东，而不是真正意义上的合作方。

从2018年7月4日开始，即今牛公司收到了红色崛起公司出借的11亿元资金的第二天，今牛公司的公章、财务章、账户网银等就都交给了唐山万科与万富合益保管控制。

那么，在唐山项目上，万科为什么要利用红色崛起公司充当资金通道，并找来今牛公司这样一个傀儡股东呢？

对万科而言，作为子公司的万富合益及其开发的唐山项目，它获得的11亿元资金是股东借款。

在会计入账处理上，这属于来自关联方拆借的其他应付款，而不会计入来自金融机构的有息借款。

这实际上就减少了万科在合并报表时的有息债务规模。

由于这一复杂安排，在账面上，万科在唐山项目上的开发成本变得更低了，相应开发毛利率会提高。

今牛公司承担了11亿元借款高达11.27%的利息，但唐山万科转借的5.2亿元，仅承担了其中3.2亿元本金8%的利息。

而唐山万科向万富合益提供的股东借款，利息大概率不会高于8%。

通过利用今牛公司转贷，万科在唐山项目上的资金成本，相比信托借款的实际利息，大幅降低。

作为傀儡股东的今牛公司，在万科的苛刻安排下，同样有利可图。

表面上看，今牛公司承担了11亿元信托借款高达11.27%的利息。

不过，今牛公司持有万富合益49%的股权，唐山项目归属于这一半股权的开发利润，当然是由今牛公司享有。

此外，今牛公司向万富合益提供的股东借款，以及向唐山万科转借的资金，也会产生一部分利息收益。

反映在万科的财务报表上，唐山项目归属于今牛公司的开发利润，就列报于少数股东损益。

万科在唐山项目上的这一复杂安排，削减了合并报表内应当计入的11亿元有息借款，将其变成了股东借款。

同时，万科转嫁了唐山项目应当承担的高息成本，将其变成了少数股东损益，进而降低了项目开发成本，提高了毛利率。

唐山高新区地块被万富合益开发成了万科翡翠蓝山项目。2021年，唐山万科翡翠蓝山项目开始竣工交付结算。

因此，更为核心的问题是，万科将唐山项目49%的开发利润安排给傀儡股东今牛公司，它的中小股东们知道吗？

03

但正是由于这一安排的复杂性，万科在其中存在明显的违规情形。

2018年6月5日、7月3日，信托机构就将11亿元借款发放给了红色崛起公司，同日红色崛起公司悉数转给了今牛公司。

根据唐山万科与今牛公司的协议约定，这11亿元信托借款将全部用于唐山项目的开发建设，不得挪作他用。

万富合益在2018年6月8日拿下了唐山高新区地块，并要求在7月15日之前一次性缴清大约6个亿的土地款。

对照万富合益的拿地和支付土地款时间，以及信托机构和红色崛起公司的打款时间，由此推断，万富合益支付土地款的资金来源，大概率就是信托借款。

这属于严重的违规情形。根据国家监管部门的规定，信托等金融机构发放的贷款，不得用于拿地。

万科在唐山项目上利用红色崛起公司、今牛公司作为资金通道，除了让财务报表更好看、项目毛利率更高以外，也起到了在信托借款与拿地资金之间的隔离作用。

但在监管上奉行的原则是实质重于形式。万科再复杂的安排，也无法掩盖万富合益拿地资金穿透后的最终来源。

滑稽的是，尽管万科对唐山项目的傀儡股东今牛公司施加了严苛的控制，但今牛公司还是失控了。

作为唐山本地一家新设立不久的开发商，今牛公司的偿付能力不足。

在对红色崛起公司的11亿元借款违约后，双方爆发了严重的冲突和纠纷，对簿公堂。

由于红色崛起公司提供的借款并非自有资金，而是来自信托机构的借款，并且加收了0.27%的利息发放给今牛公司。

因此，依据相关法律规定，今牛公司向法庭主张红色崛起公司属于套取金融机构贷款进行高利转贷的违法行为，应当认定借款合同无效。

这个主张，最后得到了法院的支持。

在法庭上，今牛公司透露了一个耐人寻味的细节——

红色崛起公司并无发放贷款资格。但除了今牛公司外，红色崛起公司还向多家企业提供了巨额借款并收取利息，其放贷行为具有反复性、经常性。

这真是让人浮想联翩的一番指控。